עע"מ 7313/14 רשות ניירות ערך נ' קבוצת קדם חיזוק וחידוש מבנים בע"מ

המשנה לנשיאה א' רובינשטיין:

א.             ערעור על פסק דינו של בית המשפט המחוזי בירושלים בשבתו כבית משפט לעניינים מינהליים (השופט ד' מינץ) בעת"מ 34589-05-14 מיום 21.9.14, בגדרו נקבע כי הסכמי ההלואה שתוכננו על-ידי המשיבה אינם מהוים ניירות ערך לעניין חובת פרסום תשקיף. עסקינן במיזם מימון פרוייקטים של תמ"א 38 על-ידי הלואת כספים מן הציבור הרחב.

רקע והליכים קודמים

ב.             המשיבה היא חברה המבקשת ליזום פרוייקטים של תמ"א 38, במסגרתם מחוזקים מבנים נגד רעידות אדמה תוך שמתאפשרת, לעתים, תוספת בניה. לטענתה, פרוייקטים מסוג זה נתקלים בקשיים בהשגת מימון בנקאי, ולפיכך מבקשת היא להשיג את המימון הנדרש על-ידי הלואת כספים מן הציבור הרחב. ביום 10.10.13 פנתה המשיבה לרשות לניירות ערך (להלן הרשות) לקבלת התייחסותה בשאלה האם צורת מימון זו מהוה מכירת ניירות ערך לעניין חובת פרסום תשקיף, המעוגנת בסעיף 15 לחוק ניירות ערך, תשכ"ח-1968 (להלן החוק). החוק מגדיר נייר ערך באופן הבא:

"תעודות המונפקות בסדרות [...] ומקנות זכות חברות או השתתפות בהם או תביעה מהם [...]" (ההדגשה הוספה – א"ר).

           פרשנות הגדרה זו בכלל, ובמיוחד פרשנות המונח "סדרה", היא העומדת במרכז ענייננו. המשיבה טענה בפני הרשות, כי אין מדובר ב"תעודות המונפקות בסדרות" אלא בשורה של הסכמים נפרדים ושונים; זאת מאחר שהסכמי ההלואה מיועדים להיחתם במסגרת משא ומתן שיתנהל עם כל מלוה בצורה פרטנית, ומאחר ושיעור הריבית לו זכאי המלוה משתנה בהתאם לסכום ההלואה. ביום 13.1.14 השיבה הרשות כי הסכמי הלואה – במתכונת שהוצגה על-ידי המשיבה – מהוים ניירות ערך המחייבים פרסום תשקיף.

ג.              פרסום תשקיף כרוך בהוצאות אשר המשיבה ביקשה להימנע מהן. החלטת הרשות הובילה איפוא לחליפת מכתבים, שבמהלכה שונה מתוה המימון המוצע על-ידי המשיבה, בניסיון למצוא הסדר שאינו מחייב פרסום תשקיף. לבסוף, ביום 20.4.14 הציעה המשיבה את המתוה הבא (להלן המתוה המוצע): למלוים יוצעו חמש אפשרויות הלואה, והמשיבה תתחייב שלא ללוות כספים ממספר מלוים העולה על 35 בכל אחת מן האפשרויות. אפשרות א' כוללת מתן הלואה שכולה תוקדש לצרכי הפרוייקט, להבדיל ממימון הפעילות השוטפת של המשיבה, ותניב תשואה שנתית של 12%. אפשרות ב' כוללת מתן הלואה ש-90% ממנה יוקצו לצרכי הפרויקט והשאר לפעילות השוטפת של המשיבה; אפשרות זו כוללת תשואה שנתית שתנוע בין 12% ל-14%; בנוסף, תינתן אופציה לרכישת דירה בפרויקט אחר של המשיבה בהנחה של 10% ביחס למחיר השוק. אפשרות ג' כוללת מתן הלואה ש-80% ממנה יוקצו לצרכי הפרויקט; התשואה השנתית תנוע בין 14% ל-16%, והאופציה לרכישת הדירה תהיה בהנחה של 20% ממחיר השוק. אפשרות ד' כוללת מתן הלואה ש-70% ממנה יוקצו לצרכי הפרויקט; התשואה השנתית תנוע בין 16% ל-18%, והאופציה לרכישת הדירה תהיה בהנחה של 26.66%. אפשרות ה' כוללת מתן הלואה ש-60% ממנה יוקצו לצרכי הפרויקט; התשואה השנתית תנוע בין 18% ל-21%, והאופציה לרכישת הדירה תהיה בהנחה של 33.3%. ההבדל בריבית בתוך כל אפשרות נובע מקיום משא ומתן פרטני בין המשיבה למלוה בנוגע לגובה הריבית ושווי הבטוחה שיתקבלו בתמורה להלואה. בהקשר זה יצוין, כי המשיבה התחייבה שלא תִלוה כספים ממלוה שאינו מיוצג על-ידי עורך-דין במהלך המשא והמתן. פרמטר נוסף היוצר שונות בין המלוים הוא מועד החזר ההלואה, שיהא מוקדם יותר ככל שחלק גדול יותר מן ההלואה יוקצה לפעילות השוטפת של המשיבה.  ביום 25.8.14 השיבה הרשות שהסכמי הלואה – גם במתכונתם העדכנית – עדיין מהוים ניירות ערך המחייבים פרסום תשקיף; זאת בנימוק כי השוני בין האפשרויות השונות אינו מהותי דיו כדי להוציא את ההלואות מגדר "סדרה", המהוה חלק חיוני בהגדרת "ניירות ערך".

ד.             ביום 20.5.14, טרם קבלת תשובת הרשות, הגישה המשיבה עתירה מינהלית נגד החלטת הרשות לבית המשפט לעניינים מינהליים בתל אביב. ביום 5.6.14 הועבר התיק לבית המשפט לעניינים מינהליים בירושלים, וזה דן בו מכוח סעיף 79(ב) לחוק בתי המשפט [נוסח משולב], תשמ"ד-1984; כך – אף שהטיל ספק אם הנושא מתאים לבית משפט לעניינים מינהליים ואף אני תוהה, אך לא שמענו טענות בנושא זה ועל כן לא נידרש אליו. בית המשפט קיבל את העתירה, ביום 1.10.14, בפסק דין מפורט, בעיקר תוך הסתמכות על הגדרתו מכבר של הנשיא שמגר, לפיה "תכונתה של סדרה היא שהיא מתייחסת לשורה של ניירות, שהן יותר מאחת, שהן שוות מעמד ודרגה לעניין תשלום וערובה לתשלום ואשר יש תקרה למספרן הכולל" (רע"א 1701/93 טבע בע"מ נ' חברה לייעוץ כלכלי בע"מ, פסקה 6 לפסק-דינו (1993) (להלן עניין טבע)). לפי בית המשפט, הסכמי ההלואה בנידון דידן יוצרים רמת סיכוי וסיכון שונה לכל מלוה, ולפיכך אינם "שוי מעמד ודרגה". בין נימוקי בית המשפט הודגשה יכולתם של המלוים לנהל משא-ומתן על תנאי ההלואה, באופן המטה את הכף כנגד הגדרת הסכמי ההלואה כ"סדרה". בית המשפט נעזר גם במשפט האמריקני כמקור השראה, תוך שנקבע כי הסכמי ההלואה אינם נכנסים בגדרי "חוזה השקעה" (investment contract) – אחת החלופות המנויות בהגדרת החוק האמריקני ל"נייר ערך". הוצאות משפט נפסקו לטובת המשיבה. ביום 30.10.14 הגישה הרשות ערעור לבית משפט זה.